The Invisible Hands

1. بحران پول واقعی: اندازه، تأثیر و ریسک مالیات‌دهندگان

صندوق‌های پول واقعی در بحران هستند و "بزرگ‌تر از آنند که شکست بخورند."

مقیاس عظیم. صندوق‌های پول واقعی، از جمله بازنشستگی‌ها، وقف‌ها و بنیادها، در سطح جهانی تریلیون‌ها دلار را مدیریت می‌کنند، به‌طوری‌که فقط بازنشستگی‌های ایالات متحده یک‌چهارم از کل دارایی‌های مدیریت‌شده را تشکیل می‌دهند. این اندازه‌ی عظیم، عملکرد آن‌ها را برای ثبات سیستم مالی حیاتی می‌سازد.

• بازنشستگی‌ها: ۲۴ تریلیون دلار در سطح جهانی، ۱۵ تریلیون دلار در ایالات متحده.
• کل دارایی‌های مدیریت‌شده: ۶۲ تریلیون دلار در سطح جهانی (پایان ۲۰۰۸)

تأثیر اجتماعی. این صندوق‌ها ستون فقرات جامعه مدرن هستند و مزایای بازنشستگی، حمایت از آموزش و تأمین مالی فعالیت‌های خیریه را فراهم می‌کنند. عملکرد آن‌ها به‌طور مستقیم بر زندگی میلیون‌ها نفر تأثیر می‌گذارد و شکست‌های آن‌ها می‌تواند عواقب گسترده‌ای داشته باشد.

• بازنشستگی‌ها: اطمینان از اینکه عملکردهای اجتماعی اساسی توسط افراد شایسته انجام می‌شود.
• وقف‌ها: حمایت از دانشگاه‌ها و تحقیقات.
• بنیادها: تأمین مالی فعالیت‌های خیریه.

پشتیبانی مالیات‌دهندگان. بسیاری از صندوق‌های پول واقعی، به‌ویژه بازنشستگی‌های عمومی، در نهایت توسط مالیات‌دهندگان پشتیبانی می‌شوند. بازنشستگی‌های کم‌بودجه، هزینه‌ای بالقوه برای جامعه ایجاد می‌کنند که نمی‌توان آن را نادیده گرفت و مدیریت آن‌ها به موضوعی عمومی تبدیل می‌شود.

• کسری PBGC (شرکت تضمین مزایای بازنشستگی): ۳۳.۵ میلیارد دلار (اواسط ۲۰۰۹)
• بازنشستگی‌های کم‌بودجه: می‌توانند منجر به کاهش خدمات عمومی و افزایش مالیات‌ها شوند.

2. تکامل پول واقعی: از اوراق بهادار تا مدل وقف

تغییر به سمت سهام و افزایش ریسک مربوط به نبرد مشهور پل ولکر، رئیس فدرال رزرو، با تورم بود.

محتاطی اولیه. در ابتدا، صندوق‌های پول واقعی به‌طور محتاطانه مدیریت می‌شدند و عمدتاً در اوراق بهادار سرمایه‌گذاری می‌کردند تا به تعهدات ثابت پاسخ دهند. با این حال، تورم بالای دهه ۱۹۷۰، پرتفوی‌های اوراق بهادار را تضعیف کرد و منجر به تغییر به سمت سهام شد.

• ۱۹۴۹: دارایی‌های بازنشستگی ایالات متحده ۱۵.۷ میلیارد دلار، عمدتاً در اوراق بهادار.
• دهه ۱۹۷۰: تورم پرتفوی‌های اوراق بهادار را تضعیف کرد و منجر به تغییر به سمت سهام شد.

مدل ۶۰-۴۰. دهه‌های ۱۹۸۰ و ۱۹۹۰ شاهد حرکت به سمت پرتفوی سیاست ۶۰-۴۰ (۶۰٪ سهام، ۴۰٪ اوراق بهادار) بودند که به‌عنوان معیار استاندارد تبدیل شد. این تغییر با کاهش تورم و کاهش نرخ بهره همزمان بود و محیطی مطلوب برای هر دو دارایی سهام و اوراق بهادار ایجاد کرد.

• دهه‌های ۱۹۸۰-۱۹۹۰: تغییر به مدل ۶۰-۴۰.
• تعدیل بزرگ: کاهش تورم و کاهش نرخ بهره.

مدل وقف. پس از سقوط دات‌کام، موفقیت وقف‌های هاروارد و ییل منجر به پذیرش مدل وقف شد که بر تنوع‌سازی به سمت سرمایه‌گذاری‌های غیر نقدی و شبیه به سهام تأکید داشت.

• پس از ۲۰۰۰: تغییر به مدل وقف.
• تأکید بر گزینه‌های غیر نقدی: سرمایه‌گذاری خصوصی، املاک و مستغلات، سرمایه‌گذاری خطرپذیر و غیره.

3. سقوط ۰۸: نقص‌های مدل وقف نمایان شد

سقوط ۰۸ نقص‌های مدل وقف را نمایان کرد، به‌ویژه: (۱) تنوع با گرایش بالا به سهام واقعاً تنوع نیست؛ (۲) ارزیابی مهم است، چه در مورد سهام، املاک و مستغلات یا نقدینگی؛ (۳) سرمایه‌گذاری در برخی شراکت‌های محدود نوعی اهرم است؛ و (۴) افق‌های زمانی به‌طوری که قبلاً تصور می‌شد برای سرمایه‌گذاران با نیازهای نقدی سالانه، طولانی نیستند.

تمرکز بر سهام. مدل وقف، با وجود تأکید بر تنوع، همچنان به‌شدت در سرمایه‌گذاری‌های سهام و شبیه به سهام متمرکز بود و منجر به خسارات عظیم در طول سقوط ۲۰۰۸ شد.

• همبستگی بالا: دارایی‌های شبیه به سهام به‌طور همزمان حرکت کردند.
• وقف ییل: ۹۹.۹٪ در دارایی‌های سهام و شبیه به سهام در ۲۰۰۸.

ارزیابی مهم است. موفقیت پذیرندگان اولیه مدل وقف تا حدی به دلیل ارزیابی‌های ارزان دارایی‌های غیر نقدی در آن زمان بود. با ورود بیشتر سرمایه‌گذاران، ارزیابی‌ها کشیده شد و سقوط خطرات نادیده‌گرفتن ارزیابی را نمایان کرد.

• ورودکنندگان اولیه: از دارایی‌های غیر نقدی ارزان بهره‌مند شدند.
• ورودکنندگان بعدی: برای دارایی‌های غیر نقدی بیش از حد پرداخت کردند.

اهرم ضمنی. پرتفوی‌های پول واقعی اغلب از طریق تخصیص به مدیران خارجی، به‌ویژه در سرمایه‌گذاری خصوصی و سرمایه‌گذاری خطرپذیر، اهرم به‌دست می‌آوردند که نیاز به تعهدات پیشرفته داشت. این اهرم ضمنی در طول بحران خسارات را تشدید کرد.

• تعهد بیش از حد: تا دو برابر تخصیص هدف.
• درخواست‌های سرمایه: افزایش قرارگیری در طول بحران.

مفروضات افق زمانی. فرض اینکه سرمایه‌گذاران پول واقعی افق‌های زمانی بسیار طولانی دارند، در طول بحران به چالش کشیده شد، زیرا بسیاری از مؤسسات با تعهدات نقدی کوتاه‌مدت مواجه شدند که به دلیل عدم نقدینگی پرتفوی‌هایشان نمی‌توانستند آن‌ها را برآورده کنند.

• عدم نقدینگی: برآورده کردن تعهدات نقدی را دشوار کرد.
• نیازهای کوتاه‌مدت: خطای افق‌های زمانی طولانی را نمایان کرد.

4. بازنگری در پول واقعی: اصول کلان برای یک پارادایم جدید

زمان آن رسیده است که مدیریت پول واقعی را بازنگری کنیم و نقطه شروع خوبی، مدیران پرتفوی هستند که در ۲۰۰۸ عملکرد خوبی داشتند، چه با ارائه عملکرد قوی و چه با حفظ سرمایه.

تاب‌آوری کلان جهانی. صندوق‌های هجینگ کلان جهانی به‌طور کلی در طول بحران ۲۰۰۸ به‌طور مؤثری ریسک را مدیریت کردند، چه با ارائه عملکرد قوی و چه با حفظ سرمایه. این موضوع اهمیت مدیریت ریسک و نقدینگی را نشان می‌دهد.

• شاخص HFRI Macro: +۴.۸۳٪ در ۲۰۰۸، +۴.۰۳٪ در ۲۰۰۹.
• مدیریت ریسک: تمایز کلیدی در طول بحران‌ها.

اجتناب از کاهش‌های بزرگ. قوی‌ترین نیروی جهان، بهره مرکب است، اما اجتناب از کاهش‌های بزرگ بخشی مهم از این پدیده است. خسارات بزرگ می‌توانند سال‌ها عملکرد را از بین ببرند.

• ترکیب منفی: خسارات به‌سختی قابل جبران هستند.
• پارادوکس سیگل: خسارات نیاز به سودهای به‌طور نامتناسب بزرگ‌تر برای بازگشت به تعادل دارند.

مدل جدید برای پول واقعی. مدیریت پول واقعی نیاز به بازنگری دارد و باید عناصر رویکرد کلان جهانی را در بر بگیرد، مانند تمرکز بر مدیریت ریسک، نقدینگی و چشم‌انداز آینده‌نگر.

• بازده‌های تعدیل‌شده بر اساس ریسک: اولویت دادن به مدیریت ریسک به‌جای اهداف بازده.
• آینده‌نگر: تمرکز بر محیط کلان، نه داده‌های تاریخی.
• نقدینگی: ارزش نقدینگی را درک کرده و از تعهد بیش از حد به دارایی‌های غیر نقدی اجتناب کنید.

5. دیدگاه محقق: بدهی، محرک و آزمایش کلان بزرگ

آزمایش کلان بزرگ، بنابراین، تلاشی است برای استفاده از سیاست‌های انبساطی تهاجمی به‌منظور غلبه بر اثرات انقباض بدهی پس از ترکیدن حباب سهام.

بدهی بخش خصوصی. مشکل واقعی بدهی بخش خصوصی است، نه بدهی دولت. بدهی بخش خصوصی به‌طور مداوم در حال افزایش بود و دولت تقریباً همیشه می‌تواند بدهی خود را تأمین کند اگر تصمیم به چاپ پول بگیرد؛ اما بخش خصوصی نمی‌تواند.

• بدهی بخش خصوصی: مشکل واقعی.
• بدهی دولت: می‌تواند با چاپ پول تأمین شود.

آزمایش کلان بزرگ. محرک‌های پولی و مالی تهاجمی پس از سقوط دات‌کام و بحران ۲۰۰۸ تلاشی است برای جلوگیری از رکود با غلبه بر اثرات انقباض بدهی.

• سیاست‌های انبساطی تهاجمی: برای غلبه بر انقباض بدهی.
• تسهیل کمی و نجات‌ها: بخشی از آزمایش بزرگ.

اهمیت سیاست مالی. سیاست مالی، به‌ویژه کاهش مالیات برای درآمدهای بالاتر، نقشی در سوختن حباب‌های دارایی ایفا کرد. تنگنای مالی، همراه با تنگنای پولی، می‌تواند منجر به رکودهای عمیق‌تری شود.

• کاهش مالیات بوش: حباب مسکن را سوخت.
• افزایش مالیات هوور: رکود بزرگ را بدتر کرد.

تنظیم در حال انجام. اگرچه بدهی اضافی باقی مانده است، اما در حال کاهش است زیرا خانوارها بدهی خود را پرداخت می‌کنند یا ورشکست می‌شوند. این فرآیند تنظیم، همراه با پاسخ‌های سیاستی، احتمال تورم را به‌جای انقباض افزایش می‌دهد.

• کاهش بدهی: کاهش بدهی بخش خصوصی.
• افزایش هزینه‌های طلبکاران: کاهش عدم تعادل تجاری.

6. دیدگاه مدیر دفتر خانوادگی: نقدینگی، ریسک و فرصت

برای یک سرمایه‌گذار بازده مطلق، نقدینگی یک دارایی ضروری است.

نقدینگی زباله نیست. بر خلاف مدل وقف که نقدینگی را به‌عنوان بار بر روی بازده می‌بیند، سرمایه‌گذاران بازده مطلق نقدینگی را به‌عنوان یک دارایی ضروری می‌بینند که انعطاف‌پذیری و توانایی بهره‌برداری از فرصت‌ها را فراهم می‌کند.

• مدل وقف: نقدینگی "زباله" است.
• بازده مطلق: نقدینگی یک دارایی ضروری است.

ارزش دینامیک نقدینگی. ارزش نقدینگی ثابت نیست؛ در دوره‌های تنش بازار افزایش می‌یابد و توانایی خرید دارایی‌ها را با قیمت‌های مناسب فراهم می‌کند.

• هزینه فرصت: نقدینگی انعطاف‌پذیری را فراهم می‌کند.
• ۲۰۰۸: نقدینگی به سرمایه‌گذاران اجازه داد دارایی‌های آسیب‌دیده را خریداری کنند.

هزینه‌های عدم نقدینگی. تمرکز مدل وقف بر دارایی‌های غیر نقدی می‌تواند در زمان بحران‌ها، بهره‌برداری از فرصت‌ها را دشوار کند، زیرا این دارایی‌ها نمی‌توانند به‌راحتی برای جمع‌آوری نقدینگی فروخته شوند.

• دارایی‌های غیر نقدی: در زمان بحران‌ها دشوار به فروش می‌رسند.
• مشکلات بازخرید: ممکن است زمان‌بر باشد تا به سرمایه دسترسی پیدا کنید.

مدیریت ریسک. مدیران پول واقعی باید بیشتر بر مدیریت ریسک نزولی تمرکز کنند و کمتر به دنبال بازده باشند. هدف باید اجتناب از کاهش‌های بزرگ باشد که می‌تواند سال‌ها عملکرد را از بین ببرد.

• بازده‌های تعدیل‌شده بر اساس ریسک: اولویت دادن به مدیریت ریسک.
• کنترل کاهش: اجتناب از خسارات بزرگ.

7. رویکرد خانه: نقدینگی، ریسک و بازی طولانی

درس اهمیت نقدینگی توسط بازماندگان به یاد خواهد ماند و احتمالاً برای یک نسل فراموش نخواهد شد.

نقدینگی کلیدی است. مهم‌ترین درس ۲۰۰۸ ارزش نقدینگی بود. داشتن موقعیت‌های نقدی به شما اجازه می‌دهد تا از اتخاذ تصمیمات بد در بحران‌ها اجتناب کنید و پتانسیل تأمین مالی برای بهره‌برداری از قیمت‌های افراطی را فراهم می‌کند.

• موقعیت‌های نقدی: برای انعطاف‌پذیری ضروری است.
• دارایی‌های غیر نقدی: ممکن است در زمان بحران‌ها غیرقابل فروش شوند.

ارزش نقدینگی. ارزش نقدینگی تنها به بازده آن محدود نمی‌شود، بلکه هزینه فرصت عدم داشتن آن نیز مهم است. نقدینگی به شما اجازه می‌دهد تا از فرصت‌های منحصر به فرد زمانی که پیش می‌آیند، بهره‌برداری کنید.

• نقدینگی: انعطاف‌پذیری و فرصت را فراهم می‌کند.
• عدم نقدینگی: توانایی بهره‌برداری از فرصت‌ها را محدود می‌کند.

مدیریت ریسک. مدیریت ریسک خوب برای موفقیت بلندمدت ضروری است. این شامل درک میزان خسارتی است که می‌توانید در پرتفوی خود در هر زمان خاص متحمل شوید و ساختار پرتفوی خود را به‌گونه‌ای تنظیم کنید که ریسک نزولی را محدود کند.

• رویکرد مبتنی بر ریسک: ساختار پرتفوی را بر اساس ریسک پایه‌گذاری کنید.
• حفاظت در برابر نزول: خسارات بالقوه را محدود کنید.

چشم‌انداز بلندمدت. مدیران پول واقعی باید از نقاط قوت ذاتی خود، مانند افق سرمایه‌گذاری بلندمدت و اعتبار خود، برای کسب بازده اضافی از فعالیت‌هایی که نوعی نقدینگی بدون ریسک فراهم می‌کنند، استفاده کنند.

• افق بلندمدت: مزیت برای پول واقعی.
• نقدینگی بدون ریسک: فرصت برای بازده اضافی.

8. بینش‌های فیلسوف: احتمالات، روانشناسی و دیدگاه بلندمدت

نظرات گاهی اوقات بسیار کم اهمیت هستند، در حالی که مدیریت ریسک خوب همیشه اهمیت زیادی دارد.

تفکر احتمالاتی. فیلسوف بر روی احتمالات و دامنه نتایج بالقوه تمرکز می‌کند، نه اینکه سعی کند آینده‌ای واحد و قطعی را پیش‌بینی کند. او به دنبال شناسایی قیمت‌گذاری‌های نادرست در بازار بر اساس این احتمالات است.

• آزمایش فرضیه: تمرکز بر آنچه که بیشتر مناسب است، نه آنچه که درست است.
• رویکرد احتمالاتی: در نظر گرفتن دامنه‌ای از نتایج.

روانشناسی بازار. درک روانشناسی بازار بسیار مهم است. بازارها تحت تأثیر انتظارات، باورها، امیدها و ترس‌های انسانی قرار دارند که می‌تواند منجر به قیمت‌گذاری‌های نادرست و فرصت‌ها شود.

• احساسات بازار: تحت تأثیر روانشناسی انسانی.
• قیمت‌گذاری‌های نادرست: ناشی از انتظارات نادرست.

مدیریت ریسک. مدیریت ریسک خوب برای موفقیت بلندمدت ضروری است. این شامل درک میزان خسارتی است که می‌توانید در پرتفوی خود در هر زمان خاص متحمل شوید و ساختار پرتفوی خود را به‌گونه‌ای تنظیم کنید که ریسک نزولی را محدود کند.

• رویکرد مبتنی بر ریسک: ساختار پرتفوی را بر اساس ریسک پایه‌گذاری کنید.
• حفاظت در برابر نزول: خسارات بالقوه را محدود کنید.

قابلیت انطباق. توانایی تغییر نظرات خود به‌محض تغییر واقعیت‌ها برای موفقیت حیاتی است. پافشاری بر نظرات، بدون توجه به واقعیت‌های در حال تغییر، راهی برای شکست است.

• انعطاف‌پذیری: تغییر نظرات به‌محض تغییر واقعیت‌ها.
• اجتناب از سختی: انطباق با اطلاعات جدید.

9. مزیت معامله‌گر کالا: شرط‌های نامتقارن و چرخه‌های بازار

موفق‌ترین‌ها به‌طور قابل توجهی سود کردند، که تا حد زیادی به دلیل تکنیک‌های مدیریت ریسک تاکتیکی بود.

مدیریت ریسک تاکتیکی. معامله‌گر کالا بر تکنیک‌های مدیریت ریسک تاکتیکی تأکید می‌کند و بر نقدینگی و شرط‌های نامتقارن تمرکز دارد. او به دنبال بهره‌برداری از ناکارآمدی‌ها و اختلالات بازار است.

• رویکرد تاکتیکی: تمرکز بر مدیریت ریسک.
• شرط‌های نامتقارن: محدود کردن نزول، حداکثر کردن صعود.

سوپر چرخه کالا. معامله‌گر کالا به سوپر چرخه کالا اعتقاد دارد که ناشی از تقاضای بازارهای نوظهور است. با این حال، او اهمیت مدیریت ریسک و نقدینگی را در دوره‌های نوسانی درک می‌کند.

• تقاضای بازارهای نوظهور: محرک قیمت‌های

آخرین به‌روزرسانی:: January 28, 2025