Irrational Exuberance

1. Иррациональный энтузиазм ведет к спекулятивным пузырям на финансовых рынках

Ситуация, когда новости о росте цен вызывают энтузиазм инвесторов, который распространяется через психологическую передачу от человека к человеку, усиливая истории, которые могут оправдать рост цен, и привлекая все более широкую аудиторию инвесторов, которые, несмотря на сомнения в реальной ценности инвестиций, привлекаются к ним частично из-за зависти к успехам других и частично из-за азарта игрока.

Механизм обратной связи. Спекулятивные пузыри движимы самоподдерживающимся циклом энтузиазма инвесторов и роста цен. Этот процесс обычно начинается с провоцирующего фактора, такого как технологические инновации или изменения в экономической политике, которые вызывают первоначальный рост цен. По мере роста цен все больше инвесторов вовлекаются, движимые:

• Страхом упустить возможность (FOMO)
• Завистью к воспринимаемому успеху других
• Чрезмерной уверенностью в своей способности предсказать рынок
• Верой в "новую эру", оправдывающую высокие оценки

Исторические примеры. Этот шаблон повторялся на протяжении истории на различных рынках:

• 1720-е: Южноморский пузырь (Великобритания) и Миссисипский пузырь (Франция)
• 1920-е: бум фондового рынка США, приведший к краху 1929 года
• 1990-е: пузырь доткомов
• 2000-е: пузырь на рынке жилья в США

Психологические факторы. Иррациональный энтузиазм поддерживается когнитивными и эмоциональными реакциями:

• Подтверждающее предвзятость: поиск информации, поддерживающей существующие убеждения
• Поведение толпы: следование за большинством
• Предвзятость недавности: переоценка недавних событий и тенденций
• Чрезмерная уверенность: недооценка рисков и переоценка своих способностей

2. Психологические якоря и социальная динамика влияют на поведение рынка

Люди готовы верить мнению большинства или авторитетам, даже если они явно противоречат здравому смыслу.

Когнитивные якоря. Инвесторы часто полагаются на умственные сокращения и ориентиры при принятии решений, даже если эти якоря произвольны или иррациональны. Ключевые психологические якоря включают:

• Недавние уровни цен
• Круглые числа (например, Dow 10,000)
• Исторические средние значения
• Прогнозы экспертов и целевые цены

Эти якоря могут приводить к устойчивому неправильному ценообразованию и неэффективности рынка.

Социальное влияние. Поведение рынка сильно формируется социальной динамикой и каскадами информации. Инвесторы подвержены влиянию:

• Устной передачи информации
• Социального доказательства (следование действиям других)
• Авторитетных фигур и воспринимаемых экспертов
• Культурных нарративов и популярных настроений

Совокупный эффект этих психологических и социальных факторов может создавать мощный рыночный импульс, уводя цены далеко от фундаментальных значений на длительные периоды.

3. Медиа усиливают рыночные тренды и формируют общественное восприятие

Средства массовой информации постоянно конкурируют за привлечение внимания общественности, которое необходимо им для выживания.

Привлекающие внимание нарративы. Медиа играют ключевую роль в формировании рыночных настроений, распространяя и усиливая рыночные истории, создавая и укрепляя нарративы о рыночных трендах, предоставляя платформы для комментариев и прогнозов экспертов, фокусируясь на драматических движениях цен и рекордных событиях.

Этот постоянный поток информации и анализа может подпитывать эмоции инвесторов и способствовать рыночной волатильности.

Избирательная подача. Освещение в СМИ, как правило, акцентирует внимание на:

• Краткосрочных движениях цен в ущерб долгосрочным фундаментальным факторам
• Сенсационных историях и экстремальных прогнозах
• Упрощенных объяснениях сложных рыночных явлений
• Историях успеха отдельных инвесторов или компаний

Этот избирательный фокус может искажать восприятие инвесторов и поощрять спекулятивное поведение.

Каскады информации. Медиа могут запускать и ускорять каскады информации, когда большое количество инвесторов принимает одно и то же решение, основываясь на наблюдаемых действиях других, а не на собственной частной информации. Это может привести к:

• Быстрому распространению инвестиционных идей и стратегий
• Переоценке новостных событий
• Самоисполняющимся пророчествам в рыночных движениях

4. Исторические шаблоны раскрывают циклическую природу рыночных бумов и спадов

Основной вывод заключается в том, что, хотя существует некоторая неопределенность относительно фактической траектории цен на жилье, большинство доказательств указывает на разочаровывающе низкие средние темпы реального роста стоимости большинства домов.

Повторяющиеся циклы. Финансовые рынки демонстрируют повторяющиеся шаблоны бумов и спадов в различных классах активов и временных периодах. Ключевые наблюдения включают:

• Долгосрочное возвращение к средним значениям в оценках (например, коэффициенты цена/прибыль)
• Чередующиеся периоды оптимизма и пессимизма инвесторов
• Сходство в нарративах, оправдывающих "новые эры" в различных пузырях
• Склонность к тому, что экстремальные оценки сопровождаются плохими долгосрочными доходами

Историческая перспектива. Анализ долгосрочных рыночных данных показывает:

• Пики фондового рынка США в 1901, 1929, 1966, 2000 и 2007 годах
• Глобальные бумы и спады на рынке недвижимости (например, Япония 1980-х, США 2000-х)
• Циклы на рынках сырьевых товаров и развивающихся рынков

Изучение истории. Понимание этих исторических шаблонов может помочь инвесторам и политикам, предоставляя контекст для текущих рыночных условий, выявляя потенциальное формирование пузырей, умеряя ожидания в периоды экстремальных оценок и информируя стратегии управления рисками.

5. Теория эффективных рынков не полностью объясняет рыночную волатильность

Ранее версия этого графика оказалась центральным элементом той статьи, судя по вниманию, которое она привлекла. Иногда простой график кажется более тревожным, чем формальный анализ.

Ограничения эффективности. Хотя гипотеза эффективных рынков предоставляет ценные инсайты, она не полностью объясняет наблюдаемое поведение рынка:

• Избыточная волатильность: цены на акции колеблются больше, чем это можно оправдать изменениями фундаментальных значений
• Предсказуемость доходности: долгосрочные доходы в некоторой степени предсказуемы на основе оценочных метрик
• Моментум и развороты: краткосрочные тренды и долгосрочные развороты в ценах активов
• Поведенческие аномалии: устойчивые рыночные неэффективности, вызванные психологией инвесторов

Доказательства против эффективности. Ключевые эмпирические находки, бросающие вызов теории эффективных рынков, включают:

• Тесты границ дисперсии, показывающие, что волатильность цен на акции превышает волатильность дивидендов
• Долгосрочный разворот доходности для экстремальных победителей и проигравших
• Прогностическая сила оценочных коэффициентов (например, CAPE) для долгосрочных доходов
• Устойчивые аномалии, такие как эффект стоимости и моментум

Примирение теории и доказательств. Более нюансированный взгляд на рыночную эффективность признает:

• Ограничения арбитража, препятствующие мгновенной коррекции неправильного ценообразования
• Различные степени эффективности на разных рынках и в разные периоды времени
• Роль поведения и психологии инвесторов в движении рыночных движений

6. Мысли о новой эре подпитывают нереалистичные ожидания и переоценку рынка

Термин "новая эра" периодически используется для описания этих времен.

Повторяющиеся нарративы. На протяжении истории периоды рыночного энтузиазма сопровождались верой в "новую эру" постоянного процветания. Общие темы включают:

• Технологические революции (например, железные дороги, интернет)
• Финансовые инновации
• Изменения в экономической политике или структуре
• Демографические сдвиги

Эти нарративы часто оправдывают экстремальные оценки и поощряют спекулятивное поведение.

Исторические примеры. Мысли о новой эре были очевидны в многочисленных рыночных эпизодах:

• 1920-е: "Новая эра" постоянного процветания
• 1960-е: "Новая экономика", движимая конгломератами и технологиями
• 1990-е: "Новая парадигма" интернета и информационного века
• 2000-е: "Великая умеренность" и бум на рынке жилья

Психологическая привлекательность. Нарративы новой эры мощны, потому что они:

• Предоставляют простые объяснения сложных экономических явлений
• Привлекают человеческое желание прогресса и улучшения
• Оправдывают высокие оценки и поощряют оптимизм
• Создают социальное доказательство, поскольку все больше людей принимают нарратив

Инвесторы должны быть осторожны с аргументами "в этот раз все иначе" и сохранять долгосрочную, историческую перспективу.

7. Поведенческие финансы предлагают инсайты в рыночную иррациональность

Эти размышления из случайных наблюдений должны убедить нас, что дома не значительно подорожали за десятилетия.

Когнитивные предвзятости. Поведенческие финансы выявляют многочисленные психологические предвзятости, влияющие на принятие решений инвесторами:

• Чрезмерная уверенность: переоценка своих способностей и знаний
• Потеря отвращения: ощущение потерь сильнее, чем эквивалентные выигрыши
• Предвзятость доступности: переоценка легко вспоминаемой информации
• Эффекты фрейминга: влияние на восприятие в зависимости от того, как представлена информация

Понимание этих предвзятостей может помочь объяснить рыночные аномалии и поведение инвесторов.

Ограничения арбитража. Поведенческие финансы признают, что даже в присутствии иррациональных инвесторов рынки могут не быстро корректировать неправильное ценообразование из-за:

• Затрат на реализацию и рисков арбитража
• Риска трейдеров-шумовиков: иррациональные инвесторы, уводящие цены дальше от фундаментальной стоимости
• Проблем агентства: профессиональные менеджеры, сталкивающиеся с карьерными рисками из-за контрпозиционных позиций

Применения. Инсайты из поведенческих финансов могут быть применены для:

• Разработки более реалистичных моделей ценообразования активов
• Разработки лучших инвестиционных стратегий
• Улучшения финансового образования и принятия решений
• Информирования регуляторной политики для защиты инвесторов

8. Политические вмешательства могут смягчить влияние спекулятивных пузырей

Серьезной ошибкой является согласие публичных фигур с колебаниями рыночных оценок, молчание о последствиях оценок и оставление всех комментариев рыночным аналитикам, которые специализируются на почти невозможной задаче прогнозирования рынка в краткосрочной перспективе и могут иметь общие интересы с инвестиционными банками, брокерами-дилерами, застройщиками или риэлторами.

Денежная политика. Центральные банки могут играть роль в решении проблем с активными пузырями через:

• Корректировки процентных ставок
• Макропруденциальные политики (например, требования к капиталу, ограничения на соотношение кредита к стоимости)
• Четкую коммуникацию о рыночных рисках и оценках

Однако эффективность и потенциальные побочные эффекты этих вмешательств обсуждаются.

Регуляторные меры. Политики могут внедрять регулирования для снижения спекулятивного избытка:

• Ограничения на кредитное плечо и требования к марже
• Ограничения на короткие продажи в периоды рыночного стресса
• Усиленные требования к раскрытию информации
• Прерыватели и остановки торгов

Общественное образование. Правительство и финансовые учреждения могут продвигать финансовую грамотность и осведомленность о рыночных рисках через:

• Образовательные программы и ресурсы
• Четкую коммуникацию рыночных оценок и исторического контекста
• Поощрение диверсификации и долгосрочного инвестирования

Балансирование необходимости вмешательства с поддержанием рыночной эффективности и инноваций является ключевой задачей для политиков.

9. Диверсификация и управление рисками имеют решающее значение для индивидуальных инвесторов

Чтобы поощрять надлежащее управление рисками, советы, даваемые публичными властями, должны подчеркивать более эффективное хеджирование рисков.

За пределами традиционной диверсификации. Эффективное управление рисками выходит за рамки простого удержания смеси акций и облигаций:

• Географическая диверсификация по странам и регионам
• Диверсификация классов активов (например, недвижимость, сырьевые товары, альтернативы)
• Диверсификация факторов (например, стоимость, моментум, качество)
• Временная диверсификация через усреднение долларовой стоимости

Стратегии хеджирования. Инвесторы могут использовать различные инструменты для управления специфическими рисками:

• Опционы и фьючерсные контракты
• Обратные ETF и короткие продажи
• Хеджирование валютных рисков для международных инвестиций
• Ценные бумаги, защищенные от инфляции

Индивидуальное управление рисками. Индивидуальные инвесторы должны учитывать свои уникальные обстоятельства:

• Человеческий капитал и карьерные риски
• Экспозиция на рынке недвижимости (например, владение домом)
• Этап жизни и инвестиционный горизонт
• Толерантность к риску и финансовые цели

Разработка комплексной стратегии управления рисками может помочь инвесторам справляться с рыночной волатильностью и достигать долгосрочного финансового успеха.

10. Понимание пузырей необходимо для навигации по финансовым рынкам

Спекулятивные пузыри, на мой взгляд, не о безумии инвесторов. Скорее, они о том, как инвесторы массово подвержены влиянию от одной поверхностно правдоподобной теории о конвенциональной оценке к другой.

Идентификация пузырей. Хотя точное предсказание пузырей является сложной задачей, инвесторы могут искать предупреждающие знаки:

• Быстрый рост цен, не связанный с фундаментальными факторами
• Широко распространенная вера в нарративы "новой эры"
• Увеличение спекуляций и кредитного плеча
• Усиленное внимание СМИ и общественный энтузиазм

Навигация по рынкам пузырей. Стратегии для инвесторов в условиях потенциальных пузырей включают:

• Сохранение долгосрочной перспективы и избегание FOMO
• Постепенное сокращение экспозиции на переоцененные активы
• Реализация стоп-лосс ордеров или других инструментов управления рисками
• Поиск недооцененных активов или контрпозиционных возможностей

Изучение прошлых пузырей. Изучение исторических эпизодов может предоставить ценные уроки:

• Важность оценки и возвращения к средним значениям
• Роль кредитного плеча и финансовых инноваций в усилении пузырей
• Потенциал для распространения на другие рынки и экономики
• Психология инвесторов и их поведение в условиях пузырей

Последнее обновление: January 23, 2025