Our Dollar, Your Problem

1. Sự Thống Trị Chưa Từng Có Của Đô La Trên Toàn Cầu

Đô la chính là ngôn ngữ chung không thể tranh cãi của thị trường thương mại và tài chính toàn cầu ngày nay.

Sự thống trị vô song. Đô la Mỹ giữ vị thế tối cao trong tài chính toàn cầu mà không đồng tiền nào trước đây có được, kể cả “miếng tám” Tây Ban Nha hay bảng Anh của Anh quốc. Triều đại của nó, đã kéo dài hơn một thế kỷ, được xem là “tuổi trung niên muộn” nhưng vẫn rất vững mạnh. Sự thống trị này thể hiện rõ qua nhiều chỉ số:

• 90% giao dịch ngoại hối liên quan đến đô la.
• Gần 60% dự trữ ngoại hối toàn cầu được giữ bằng đô la Mỹ.
• 80% thương mại dầu mỏ toàn cầu và hơn 40% thương mại hàng hóa toàn cầu được định giá bằng đô la.

Hiệu ứng mạng lưới. Việc đô la được sử dụng rộng rãi tạo ra hiệu ứng mạng lưới mạnh mẽ, khiến nó trở nên cực kỳ tiện lợi cho thương mại và tài chính quốc tế. Vai trò “đồng tiền trung gian” giúp việc chuyển đổi giữa các đồng tiền khác thường rẻ hơn khi đi qua đô la thay vì trực tiếp. Sự tiện lợi này củng cố vị thế đô la như ngôn ngữ chung toàn cầu của thương mại.

Nền tảng vững chắc. Sức mạnh của đô la bắt nguồn từ nhiều điểm mạnh bền vững của Mỹ:

• Kinh tế Mỹ vẫn là lớn nhất thế giới (theo tỷ giá thị trường).
• Thị trường tài chính sâu rộng, thanh khoản cao và cởi mở nhất.
• Hệ thống pháp luật mạnh mẽ bảo vệ nhà đầu tư nước ngoài vượt trội.
• Hệ thống đại học và chính sách nhập cư thu hút nhân tài và vốn toàn cầu.

2. Những Thách Thức Trước Đây Đã Thất Bại

Liên Xô từng là đối thủ quân sự nghiêm túc của Mỹ, nhưng chưa bao giờ là đối thủ kinh tế thực sự.

Kế hoạch tập trung của Liên Xô thất bại. Dù có tăng trưởng ấn tượng và thành tựu công nghệ (như chinh phục không gian), nền kinh tế kế hoạch tập trung của Liên Xô quá cứng nhắc và dễ tham nhũng để cạnh tranh với kinh tế thị trường. Đồng rúp không thể chuyển đổi quốc tế ngoài khối của mình và cuối cùng sụp đổ cùng Liên bang Xô viết.

Bong bóng Nhật Bản vỡ. Từ cuối thập niên 1970 đến đầu 1990, Nhật Bản được xem là đối thủ kinh tế đáng gờm với sản xuất vượt trội và hệ thống tài chính tinh vi. Tuy nhiên, áp lực từ Mỹ qua Hiệp định Plaza 1985 khiến đồng yên tăng giá mạnh, tạo bong bóng tài sản rồi vỡ vào đầu thập niên 1990. Cùng với:

• Lợi suất đầu tư giảm dần.
• Suy giảm dân số.
• Cạnh tranh gia tăng từ các nền kinh tế châu Á khác.
  Sức sống kinh tế Nhật Bản chững lại, đồng yên không trở thành đối thủ toàn cầu.

Euro chỉ tập trung trong khu vực. Việc tạo ra đồng euro là thành tựu chính trị đáng kể nhằm thúc đẩy hòa bình và hội nhập kinh tế châu Âu. Dù thành công trong khu vực, euro vẫn chủ yếu giới hạn ở châu Âu do:

• Thị trường nợ chính phủ phân mảnh.
• Thiếu một cơ quan tài chính trung ương mạnh.
• Không có liên minh ngân hàng hoàn chỉnh.
• Tăng trưởng kinh tế chậm hơn Mỹ.
  Khủng hoảng nợ châu Âu 2010-2012 càng phơi bày điểm yếu, ngăn euro trở thành đối thủ toàn cầu thực sự của đô la.

3. Trung Quốc: Giới Hạn Của Đối Thủ Hiện Tại

Vấn đề tăng trưởng của Trung Quốc chỉ một phần do lợi suất đầu tư giảm.

Tăng trưởng ngoạn mục nhưng chậm lại. Cuộc chuyển đổi kinh tế của Trung Quốc là kỳ tích, nâng hàng trăm triệu người thoát nghèo và trở thành nền kinh tế lớn thứ hai thế giới (hoặc lớn nhất theo sức mua tương đương). Tuy nhiên, mô hình tăng trưởng dựa nhiều vào bất động sản và đầu tư hạ tầng đang đối mặt với lợi suất giảm nghiêm trọng, thể hiện qua:

• Bất động sản và hạ tầng chiếm 25-31% GDP, cao hơn cả Tây Ban Nha hay Ireland trước khủng hoảng.
• Xây dựng quá mức ở các thành phố “hạng ba”, dẫn đến giá giảm và nhiều bất động sản bỏ trống.
• Các công cụ tài chính của chính quyền địa phương (LGFV) tích tụ nợ ngoài bảng cân đối kế toán khổng lồ.

Nhiều khó khăn chồng chất. Ngoài bất động sản, Trung Quốc còn đối mặt các thách thức lớn có thể làm chậm đà tăng trưởng:

• Năng suất lao động giảm khi tiến gần giới hạn công nghệ.
• Tập trung quyền lực dưới thời Tập Cận Bình, ưu tiên trung thành chính trị hơn năng lực kỹ thuật.
• Suy giảm dân số do chính sách trước đây và chi phí sinh hoạt cao.
• Xu hướng phi toàn cầu hóa và chính sách “về nhà” của phương Tây.

Tách rời đô la là điều không tránh khỏi. Dù kinh tế Trung Quốc có thể không vượt Mỹ nhanh như dự đoán, lợi ích chiến lược của họ là tách rời nhân dân tệ khỏi đô la. Trung Quốc đã:

• Định giá nhiều thương mại bằng nhân dân tệ hơn.
• Thử nghiệm các đường hoán đổi nhân dân tệ.
• Phát triển đồng tiền kỹ thuật số ngân hàng trung ương (e-CNY) và hệ thống thanh toán song song để tránh các lệnh trừng phạt tiềm năng của Mỹ.

4. Sức Hút Nguy Hiểm Của Tỷ Giá Cố Định

Vấn đề của tỷ giá cố định cứng nhắc với đô la là nó giới hạn chặt chẽ chính sách tiền tệ của quốc gia, buộc phải điều chỉnh lãi suất đồng bộ với Fed.

Ổn định nhưng mong manh. Tỷ giá cố định mang lại sự minh bạch và đơn giản hóa thương mại, nên nhiều quốc gia, đặc biệt có đồng nội tệ kém tin cậy, ưa chuộng. Tuy nhiên, chúng vốn rất mong manh, thường dẫn đến khủng hoảng tài chính nghiêm trọng khi sụp đổ. Nguyên nhân là “bộ ba bất khả thi”: một quốc gia không thể đồng thời có tỷ giá cố định, thị trường vốn mở và chính sách tiền tệ độc lập.

Lịch sử sụp đổ. Thập niên 1990 chứng kiến hàng loạt khủng hoảng tỷ giá cố định:

• Mexico (1994): Peso mất hơn 50% giá trị dù có NAFTA, phải nhận cứu trợ từ Mỹ/IMF.
• Châu Á (1997-98): Thái Lan, Indonesia, Hàn Quốc mất giá mạnh và rơi vào suy thoái sâu.
• Nga (1998): Sụp đổ tỷ giá ruble, dẫn đến vỡ nợ và khủng hoảng tài chính toàn cầu.
• Brazil (1999): Sụp đổ tỷ giá real, nhưng Brazil chuyển sang chính sách kiểm soát lạm phát thành công.
• Argentina (2002): Sụp đổ cơ chế tỷ giá cố định, dẫn đến vỡ nợ chủ quyền lớn nhất thời đó.

Ảo ảnh của tỷ giá cố định. Kinh nghiệm cho thấy với thị trường vốn tương đối mở, tỷ giá cố định cứng nhắc hiếm khi tồn tại quá năm năm. Chính phủ thường cố duy trì quá lâu, dẫn đến đồng tiền bị định giá quá cao, thâm hụt tài khoản vãng lai không bền vững và cuối cùng bị tấn công đầu cơ, làm cạn kiệt dự trữ ngoại hối và gây khủng hoảng tài chính lan rộng.

5. Các Thị Trường Mới Nổi Thích Nghi Với Sự Thống Trị Của Đô La

Bằng cách “cho cát vào bánh xe” hệ thống tài chính, không cần kiểm soát quá chặt, và có dự trữ dồi dào, các ngân hàng trung ương châu Á có thể ổn định tỷ giá hiệu quả hơn nhiều so với dự đoán trước đây.

Học hỏi từ khủng hoảng. Sau các khủng hoảng thập niên 1990, nhiều thị trường mới nổi, đặc biệt ở châu Á, áp dụng cách tiếp cận mới gọi là “Thỏa thuận Tokyo.” Bao gồm:

• Tích trữ dự trữ khổng lồ: Tích lũy dự trữ ngoại hối (chủ yếu đô la) để tự bảo hiểm trước rút vốn và tránh phải nhờ IMF.
• Cải thiện quản lý nội địa: Tăng yêu cầu vốn ngân hàng để hạn chế rủi ro vay nợ bằng đô la.
• Tăng quyền tự chủ cho ngân hàng trung ương: Cho phép họ vận hành chính sách tiền tệ ổn định hơn.

Nới lỏng tỷ giá cố định. Thay vì cố định cứng nhắc, nhiều nước áp dụng “thả nổi có quản lý” hoặc “tỷ giá điều chỉnh dần,” cho phép biến động nhẹ hàng ngày và can thiệp để làm dịu biến động lớn. Điều này tạo sự bất định cho nhà đầu cơ và khuyến khích doanh nghiệp trong nước phòng ngừa rủi ro tỷ giá. Mục tiêu là có chút độc lập tiền tệ mà không hoàn toàn thả nổi.

Sức bền trước cú sốc gần đây. Chiến lược thích nghi này đã thành công rõ rệt. Trong khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008-09 và đại dịch 2020, các thị trường mới nổi lớn thường chịu đựng tốt hơn dự kiến, thường cho phép đồng tiền giảm giá để hấp thụ cú sốc bên ngoài. Điều này trái ngược rõ rệt với sự dễ tổn thương trong các thập niên trước.

6. Ảo Tưởng Về Đồng Tiền Toàn Cầu

Không có liên minh chính trị và tài khóa đi kèm liên minh tiền tệ, đồng tiền toàn cầu chỉ là công thức cho bất hòa và khủng hoảng tài chính.

Giấc mơ bancor của Keynes. John Maynard Keynes từng mơ về đồng tiền toàn cầu sau Thế chiến II (“bancor”) do “Liên minh Thanh toán” phát hành nhằm thúc đẩy hợp tác và giảm phụ thuộc đô la. Giấc mơ này lúc đó và cả nay đều không thực tế về mặt chính trị. Đồng tiền toàn cầu sẽ đối mặt thách thức lớn hơn nhiều so với euro, bao gồm:

• Khoảng cách thu nhập và khác biệt văn hóa rộng lớn.
• Rạn nứt chính trị sâu sắc giữa các quốc gia.
• Khó khăn trong việc thiết lập cơ quan tài khóa toàn cầu.

SDR: Đồng tiền giả. Quyền rút vốn đặc biệt (SDR) của IMF là gần nhất với đồng tiền toàn cầu, nhưng chỉ là đơn vị kế toán dựa trên rổ tiền tệ lớn. Nó không phải đồng tiền thật, không thể giữ bởi cá nhân, và khả năng “in tiền” để viện trợ thường bị hiểu sai:

• Phân bổ SDR dựa trên quyền bỏ phiếu IMF, ưu tiên các nước giàu.
• Quỹ thực tế đến từ đóng góp của các nước giàu, thường vay nợ.
• Đây là cơ chế viện trợ không minh bạch, không phải giải pháp miễn phí kỳ diệu.

Tiền mã hóa: Hấp dẫn ngầm, hạn chế chính thống. Tiền mã hóa như Bitcoin có giá trị cơ bản nhờ sử dụng trong nền kinh tế ngầm toàn cầu khổng lồ (ước tính 17-36% GDP nhiều nước). Tuy nhiên, chúng gặp rào cản không thể vượt qua để phổ biến trong giao dịch hợp pháp, tuân thuế:

• Chính phủ có công cụ mạnh để điều chỉnh, đánh thuế hoặc tịch thu bất kỳ đồng tiền tư nhân nào.
• Sàn giao dịch, quan trọng để người dùng tiếp cận, thực chất là ngân hàng và có thể bị kiểm soát.
• Chính phủ có thể làm cho việc dùng tiền mã hóa trở nên khó khăn và tốn kém, dập tắt hiệu ứng mạng lưới.
• Chuẩn Bitcoin sẽ tái hiện các vấn đề của chuẩn vàng (giảm phát, khủng hoảng nghiêm trọng).

7. “Đặc Quyền Quá Mức” Của Đô La

Mỹ có thể duy trì thâm hụt tài khoản vãng lai khổng lồ — từng lên đến 6% GDP — năm này qua năm khác.

Chi phí vay thấp hơn. Lợi ích chính của sự thống trị đô la là người nước ngoài sẵn sàng nắm giữ lượng lớn nợ Mỹ, kéo lãi suất chính phủ xuống thấp. Nguyên nhân gồm:

• Thị trường tài chính Mỹ sâu rộng và thanh khoản cao.
• Nợ Mỹ được xem là an toàn và dễ giao dịch.
• Được sử dụng rộng rãi làm tài sản thế chấp trong giao dịch tài chính toàn cầu, tạo “lợi ích tiện lợi.”

Quyền lực tài chính và ảnh hưởng. Ngoài lợi ích vay mượn trực tiếp, sự thống trị đô la mang lại cho Mỹ sức mạnh địa chính trị to lớn:

• Trừng phạt vũ khí hóa: Khả năng áp đặt trừng phạt tài chính thay cho can thiệp quân sự, như với Nga.
• Tiếp cận thông tin: Quyền truy cập ưu tiên vào dữ liệu thanh toán và giao dịch toàn cầu.
• Quyền đặt luật chơi: Ảnh hưởng đến quy tắc và chính sách của thị trường và tổ chức tài chính quốc tế.

“Ngân hàng của thế giới.” Mỹ đóng vai trò trung gian tài chính toàn cầu, thu hút vốn nước ngoài an toàn (thường vào trái phiếu) và đầu tư vào tài sản rủi ro hơn, lợi suất cao hơn ở nước ngoài (cổ phiếu, đầu tư trực tiếp). Cơ cấu danh mục này mang lại lợi nhuận cao hơn cho nhà đầu tư Mỹ, bù đắp cho việc tích tụ nợ nước ngoài.

8. Chi Phí Ngầm Của Sự Thống Trị Đô La

Mỹ hiện chi tiêu quân sự nhiều hơn bất kỳ quốc gia nào khác: 3,7% GDP năm 2024.

Gánh nặng quân sự. Duy trì vị thế siêu cường toàn cầu, bổ trợ cho sự thống trị tiền tệ, tốn kém khổng lồ. Ngân sách quân sự Mỹ vượt xa các nước khác, đồng minh thường “đi nhờ” chi tiêu quốc phòng của Mỹ. Gánh nặng không cân xứng này:

• Từng chiếm 6,8% GDP cuối thập niên 1980 và 11% trong chiến tranh Việt Nam.
• Nếu trở lại mức 6,8% hiện nay, tương đương thêm 900 tỷ USD mỗi năm.
• Hạn chế nguồn lực cho các chương trình xã hội, hạ tầng và chuyển đổi xanh trong nước.

Nhà cung cấp bảo hiểm toàn cầu. Vai trò nơi trú ẩn an toàn khiến đô la thường tăng giá trong khủng hoảng toàn cầu, khi vốn đổ vào Mỹ. Dù mang lại “lợi ích tiện lợi” cho người giữ trái phiếu, Mỹ thực chất đang cung cấp bảo hiểm cho thế giới. Điều này dẫn đến:

• Lỗ không cân xứng trên đầu tư nước ngoài của Mỹ (rủi ro hơn) trong suy thoái.
• Mỹ “chịu đòn” khi thị trường tài chính toàn cầu căng thẳng.

Dễ tổn thương trước chính sách Mỹ. Sự phụ thuộc toàn cầu vào đô la khiến sai lầm chính sách vĩ mô Mỹ có thể gây hậu quả bất ổn lan rộng. Mỹ không hoàn toàn gánh chịu chi phí bên ngoài này, có thể dẫn đến:

• Rủi ro quá mức trong chính sách tài khóa hoặc tiền tệ.
• Tác động dây chuyền không mong muốn lên các nền kinh tế khác.

9. Mối Đe Dọa Nội Tại: Nợ Công Và Độc Lập Ngân Hàng Trung Ương

Nguy cơ lớn nhất đối với sự thống trị đô la lại đến từ bên trong, không phân biệt đảng cầm quyền, nhất là khi một bên chiếm ưu thế quá lớn.

Đường đi nợ không bền vững. Nợ chính phủ Mỹ đã tăng lên 121% GDP (giữa 2024), gần gấp bốn lần năm 1980, dự kiến lên 166% vào 2054. Nguyên nhân:

• Tham vọng chính trị cắt giảm thuế (Cộng hòa) và tăng chi tiêu (Dân chủ).
• Chi phí an sinh xã hội tăng do già hóa dân số.
• Niềm tin phổ biến rằng “thâm hụt không quan trọng” vì lãi suất “thấp mãi.”

Sai lầm “lãi suất thấp mãi mãi.” Ý tưởng lãi suất thực sẽ duy trì cực thấp vô thời hạn là sự chủ quan nguy hiểm. Dù lãi suất gần bằng 0 sau 2008, lịch sử cho thấy đó chỉ là ngoại lệ tạm thời. Các lực đẩy lãi suất tăng gồm:

• Tăng nợ toàn cầu khổng lồ (công và tư).
• Nhu cầu đầu tư lớn (chống biến đổi khí hậu, hạ tầng AI).
• Hết “cổ tức hòa bình” và căng thẳng địa chính trị gia tăng.
• Dân số già dần rút

Cập nhật lần cuối: August 7, 2025