Bailout Nation

1. Les États-Unis passent de l’autonomie à la « nation des sauvetages »

Les États-Unis ont abandonné leur esprit capitaliste traditionnel pour devenir une nation de sauvetages.

Un tournant historique. Autrefois, les États-Unis valorisaient l’esprit d’indépendance et de débrouillardise, avec une intervention gouvernementale très limitée dans les affaires des entreprises, lesquelles réussissaient ou échouaient selon la concurrence du marché. Pourtant, à partir de la seconde moitié du XXe siècle, cet esprit s’est peu à peu effacé au profit d’un modèle où le gouvernement (et donc les contribuables) assume les pertes des grandes entreprises en difficulté.

Cas emblématique. Ce changement s’est matérialisé en 1971 avec la garantie d’un prêt de 250 millions de dollars accordé à Lockheed Aircraft, marquant la première intervention publique pour sauver une entreprise en difficulté due à une mauvaise gestion. Par la suite, en 1980, le sauvetage de Chrysler à hauteur de 1,5 milliard de dollars a renforcé ce modèle d’intervention gouvernementale, ouvrant la voie aux plans de sauvetage massifs lors de la crise des caisses d’épargne, de la bulle technologique et de la crise financière de 2008.

Privatisation des profits, socialisation des pertes. Ce système a engendré un phénomène où les profits sont privatisés tandis que les pertes sont supportées par la collectivité. Quelques entreprises bénéficiant de relations privilégiées avec le pouvoir politique s’approprient les bénéfices, mais transfèrent les risques et les conséquences de décisions imprudentes aux contribuables. Ce comportement, non seulement injuste, dénature l’essence même du capitalisme et encourage des prises de risques inconsidérées.

2. L’expansion du pouvoir de la Fed et l’encouragement du risque moral

La Fed a jugé nécessaire d’adopter des mesures frôlant les limites de ses pouvoirs légaux et implicites, franchissant ainsi les principes et frontières traditionnels de la banque centrale.

Dérive de la mission. À l’origine, la Réserve fédérale avait pour mission d’établir un ordre financier, de créer un marché du crédit et de gérer la monnaie légale, avec des pouvoirs monétaires et fiscaux fondamentaux. Cependant, depuis les années 1990, ses responsabilités se sont considérablement élargies, passant du rôle de « prêteur en dernier ressort » à celui de « garant des prix des actifs », allant même jusqu’à intervenir sur le marché boursier pour soutenir les cours.

Le tournant sous Greenspan. Cette évolution s’est accentuée sous la présidence d’Alan Greenspan, qui a déplacé l’objectif de la Fed de la stabilité des prix et du plein emploi vers la protection des prix des actifs. Par exemple, après le krach boursier de 1987, la Fed a rapidement injecté des liquidités et abaissé les taux d’intérêt, envoyant le message que « la Fed ne laisserait rien s’effondrer », phénomène surnommé « l’option put Greenspan ».

Un terreau pour le risque moral. Les interventions fréquentes et massives de la Fed ont créé une culture d’excès de risque, alimentant un important risque moral. Les investisseurs, convaincus que la Fed interviendrait pour empêcher la chute des prix via une relance monétaire, ont pris des risques toujours plus audacieux, croyant être protégés même en cas d’effondrement, ce qui a conduit à des opérations spéculatives et à un effet de levier extrêmes.

3. La déréglementation, et non l’échec du marché, est à l’origine de la crise

La logique derrière la loi sur la modernisation des contrats à terme (plus une croyance quasi religieuse) est que des acteurs de marché rationnels et égoïstes ne mettraient pas en danger eux-mêmes ou leur entreprise.

L’abrogation de lois clés. Entre la fin du XXe siècle et le début du XXIe, les États-Unis ont connu une vaste vague de déréglementation, supprimant des protections financières efficaces et préparant le terrain à la crise. Parmi les lois les plus déterminantes figurent :

• Le Gramm-Leach-Bliley Act de 1999 : qui a abrogé la séparation entre banques commerciales et banques d’investissement instaurée par le Glass-Steagall Act, permettant leur fusion, ce qui a conduit à des banques trop grandes pour être gérées et à la propagation des risques des activités d’investissement à l’ensemble du système bancaire.
• Le Commodity Futures Modernization Act de 2000 : qui a exclu les produits dérivés comme les credit default swaps (CDS) de toute régulation fédérale ou nationale, créant un vaste secteur d’assurance parallèle non contrôlé, à l’origine des pertes colossales d’AIG, Lehman Brothers et autres.

L’échec de la SEC. En 2004, la Securities and Exchange Commission a exempté les cinq grandes banques d’investissement (Goldman Sachs, Merrill Lynch, Lehman Brothers, Bear Stearns, Morgan Stanley) des règles de capital net, leur permettant d’augmenter leur levier de 12:1 à 30, 35 voire 40:1. Cette décision a directement contribué à leur effondrement lors de la crise de 2008.

Une idéologie aveugle. Derrière cette déréglementation se cache une foi profonde dans le marché libre, supposé s’autoréguler, avec des acteurs rationnels évitant l’autodestruction. La réalité a montré que cette croyance est un leurre complet : sans règles ni encadrement, l’appât du gain pousse à des comportements déviants, menant à la fraude systémique et à l’effondrement.

4. L’option put Greenspan et les taux ultra-bas alimentent la bulle des actifs

La Fed sous Greenspan a créé une culture d’excès de risque unique en son genre.

Le gardien des prix des actifs. Sous la direction de Greenspan, la Fed a considéré la stabilité des prix des actifs comme une composante essentielle de la politique monétaire. À chaque turbulence, elle baissait rapidement les taux et injectait des liquidités, instaurant ce que l’on a appelé « l’option put Greenspan », convainquant les investisseurs que le gouvernement soutiendrait toujours le marché, ce qui a encouragé des comportements spéculatifs imprudents.

Les conséquences des taux ultra-bas. Après l’éclatement de la bulle technologique en 2000, la Fed a abaissé le taux des fonds fédéraux à un plancher historique de 1 % dès janvier 2001, le maintenant ainsi pendant un an. Cette politique sans précédent, bien que destinée à stimuler l’économie, a eu des effets secondaires majeurs :

• Dépréciation rapide du dollar : entre 2001 et 2008, le pouvoir d’achat du dollar a chuté de près de 40 %.
• Explosion des prix des matières premières : pétrole, or, métaux industriels et denrées alimentaires ont fortement augmenté.
• Inflation immobilière galopante : l’accès à des capitaux bon marché a alimenté une bulle immobilière, avec des prix doublant en peu de temps.
• Taux d’épargne négatif : les consommateurs ont maintenu leur niveau de vie par l’endettement, le taux d’épargne devenant négatif pour la première fois depuis les années 1930.

La course effrénée aux rendements sur le marché obligataire. Les taux bas ont rendu difficile l’obtention de rendements suffisants pour les gestionnaires d’actifs à revenu fixe, les poussant à rechercher frénétiquement des rendements plus élevés. Ils ont ainsi massivement investi dans des produits de dette titrisée à haut rendement mais à risque élevé, comme les CDO, présentés par Wall Street comme des investissements sûrs de qualité AAA, ce qui a encore gonflé la bulle.

5. Le mécanisme des prêts subprimes repose sur la fraude et des incitations perverses

Dans la nouvelle ère bancaire, le modèle « prêter pour titriser » est devenu la norme, lançant officiellement la machine des prêts subprimes à l’assaut des banlieues américaines.

L’effondrement des standards de prêt. Traditionnellement, les banques examinaient rigoureusement l’emploi, les revenus, l’apport personnel et l’historique de crédit des emprunteurs. Pourtant, au début des années 2000, dans un marché immobilier florissant, de nouveaux prêteurs non bancaires (souvent hors de la surveillance de la Fed) ont abandonné ces critères pour satisfaire la demande de prêts titrisés de Wall Street.

« Si vous respirez, vous pouvez emprunter ». Ces prêteurs étaient rémunérés au volume de prêts accordés, non à leur qualité, se contentant que les prêts ne fassent pas défaut dans les 90 jours pour pouvoir les revendre rapidement à Wall Street. Cela a engendré une prolifération de produits à haut risque : prêts « menteurs », prêts sans apport, prêts à intérêts seulement, avec des cas absurdes comme des ouvriers agricoles gagnant 14 000 dollars par an achetant des maisons à 720 000 dollars.

Une fraude généralisée. La fraude dans l’immobilier est devenue omniprésente durant la bulle :

• Fraude sur les évaluations : évaluateurs complices des courtiers et agents immobiliers gonflant artificiellement les prix.
• Fraude sur les demandes : courtiers remplissant des informations fausses sur les revenus ou actifs des emprunteurs.
• Prêts prédateurs : courtiers incitant à accepter des conditions nuisibles, comme des prêts à taux variable déguisés en taux fixes.
• Fraude des promoteurs : promoteurs falsifiant les prix pour attirer les acheteurs.
  Ces fraudes systémiques, combinées aux failles des systèmes automatisés bancaires, ont permis à un grand nombre de prêts toxiques d’entrer rapidement dans le système financier.

6. Les agences de notation cautionnent les actifs toxiques pour leur profit

Les agences de notation et les souscripteurs collaborent étroitement, attribuant souvent des notes AA ou AAA à des produits qui se révèlent être des déchets.

Un modèle de notation « payant ». Moody’s, Standard & Poor’s et Fitch ont joué un rôle clé dans la crise en ne mesurant pas objectivement la qualité des titres de dette, mais en collaborant avec les banques d’investissement pour attribuer les meilleures notes AAA aux produits titrisés liés aux prêts subprimes, en échange de rémunérations élevées.

Une distorsion des lois économiques. Ces CDO notés AAA offraient des rendements bien supérieurs à ceux des bons du Trésor américain de même notation, violant ainsi le principe fondamental selon lequel un rendement élevé implique un risque élevé. Pressés de trouver des rendements dans un contexte de taux bas, les gestionnaires de fonds ont cru à ces « repas gratuits » et acheté massivement ces actifs toxiques.

L’échec de la régulation et ses conséquences. Malgré des alertes internes et des preuves d’un manque de personnel pour examiner efficacement des milliers de titres à revenu fixe, les autorités de régulation n’ont pas agi à temps. Ces notations abusives ont permis à des fonds de retraite, compagnies d’assurance et banques, limités à l’achat d’actifs de haute qualité, d’acquérir légalement ces produits sans valeur, transformant la crise immobilière américaine en catastrophe financière mondiale.

7. Le risque moral récompense l’échec et encourage l’imprudence

Les profits reviennent toujours aux spéculateurs, tandis que les contribuables supportent les risques.

Définition et mise en pratique du risque moral. Le risque moral désigne la tendance d’une partie protégée de prendre des risques excessifs, sachant qu’elle ne supportera pas toutes les conséquences. Lors de la crise financière de 2008-2009, les multiples sauvetages orchestrés par la Fed et le Trésor illustrent parfaitement ce phénomène. Par exemple, le sauvetage en 1998 de Long-Term Capital Management, qui aurait dû être une leçon de discipline de marché, a été gâché par l’intervention gouvernementale, donnant l’impression que les erreurs seraient toujours couvertes.

La théorie du « jaloux des stock-options » chez les dirigeants. Nombre de dirigeants financiers, voyant la richesse colossale créée par les stock-options dans la tech, ont voulu s’enrichir rapidement. Ils ont délaissé la croissance stable des activités traditionnelles pour :

• Des opérations à fort effet de levier
• L’adoption de produits dérivés à haut risque
• La titrisation massive
  tout en mettant en place des systèmes de rémunération déconnectés des intérêts des actionnaires, leur permettant d’empocher d’importants bonus même lorsque leur entreprise était au bord de la faillite.

Des récompenses scandaleuses pour l’échec. Il est choquant de constater que de nombreux dirigeants responsables de la chute de leurs entreprises ont conservé des fortunes personnelles de plusieurs dizaines, voire centaines de millions de dollars après leur départ ou le sauvetage de leur société. Par exemple, le PDG de Merrill Lynch, O’Neal, a reçu 160 millions de dollars à son départ, et celui de Lehman Brothers, Fuld, a réalisé 490 millions de dollars en vendant ses actions avant la faillite. Ce phénomène, où l’échec est lucratif, constitue un grave problème de gouvernance et envoie un message erroné à l’ensemble du système financier.

8. L’application du principe « trop gros pour faire faillite » est confuse et incohérente

Un sauvetage isolé d’une banque s’est avéré inefficace, conduisant le 14 octobre 2008 à une injection de 125 milliards de dollars dans les neuf plus grandes banques américaines, et autant dans d’autres établissements plus petits.

Des décisions de sauvetage incohérentes. Lors de la crise de 2008, l’application du principe « trop gros pour faire faillite » a été marquée par la confusion et l’incohérence. Bear Stearns a bénéficié en mars 2008 d’une aide de 29 milliards de dollars de la Fed avant d’être racheté par JPMorgan, en partie à cause des risques liés à ses produits dérivés. Pourtant, Lehman Brothers, plus grande et plus ancienne, a été laissée faire faillite en septembre, provoquant une panique mondiale.

Le cas complexe d’AIG. Le sauvetage d’American International Group (AIG) est encore plus compliqué. Bien que son activité d’assurance traditionnelle soit rentable, sa division financière non régulée, engagée dans d’énormes paris sur les CDS, a failli faire faillite. Le gouvernement a finalement injecté 173 milliards de dollars (jusqu’en mars 2009) pour nationaliser AIG, principalement pour protéger ses contreparties, dont les grandes banques mondiales et fonds souverains, afin d’éviter un effondrement systémique plus large.

Les aides massives à Citigroup et Bank of America. Citigroup et Bank of America ont également reçu des centaines de milliards de dollars en aides gouvernementales et garanties d’actifs. Citigroup, en raison de sa taille et de ses actifs toxiques complexes, a obtenu plus de 300 milliards de dollars en garanties et injections de fonds. Bank of America, suite à ses acquisitions problématiques de Merrill Lynch et Countrywide, a bénéficié d’aides similaires. Ces décisions, manquant de transparence et assorties de conditions très favorables, ont suscité des critiques sur le caractère improvisé et partial des interventions gouvernementales.

9. L’incapacité politique et l’« adhocratie » aggravent la crise

Sur le champ de bataille, la victoire tactique est importante, mais c’est la stratégie qui gagne la guerre.

Le laxisme de la Maison-Blanche. De Reagan à George W. Bush, les présidents américains ont plus ou moins encouragé la croyance en l’autorégulation des marchés. L’administration Bush a reflété cette idéologie radicale « marché roi, intervention gouvernementale maléfique » dans ses nominations aux agences de régulation, conduisant à de graves défaillances. Par exemple, elle a rejeté les règles proposées pour encadrer les prêts à haut risque et a bloqué les régulations étatiques contre les prêts prédateurs.

La faiblesse et l’inaction du Congrès. Le Congrès a également déçu :

• Adoption hâtive de lois : des textes clés comme la loi sur la modernisation des contrats à terme ont été votés sans débat ni lecture approfondie.
• Transfert de pouvoirs : des décisions majeures, telles que l’autorisation de la guerre en Irak ou les plans de sauvetage, ont été déléguées à l’exécutif pour éviter la responsabilité politique.
• Influence du lobbying : des institutions comme Fannie Mae et Freddie Mac ont dépensé des millions pour influencer les législateurs des deux partis, empêchant des régulations plus strictes.

L’incompétence de la SEC. Les trois présidents de la SEC nommés par Bush ont tous failli gravement :

• Harvey Pitt : ancien avocat de l’industrie, il a cherché à rendre la SEC plus « douce » et « amicale », ignorant les scandales comptables.
• William Donaldson : a levé les règles de capital pour les grandes banques d’investissement, favorisant un levier excessif.
• Christopher Cox : a abrogé la règle limitant les ventes à découvert agressives, puis interdit la vente à découvert des actions financières après le début de la crise, aggravant la chute des marchés.
  De plus, la SEC a montré une incapacité flagrante à détecter et agir contre des fraudes majeures comme le système de Ponzi de Madoff.

10. Le rôle central de l’immobilier dans le cycle économique et la situation actuelle

Pour de nombreux économistes, c’est un sujet tabou : le marché immobilier ne peut se stabiliser ni former un plancher à cause des prix trop élevés.

Un moteur économique. L’immobilier a été le principal moteur du cycle économique de 2001 à 2008, créant un nombre disproportionné d’emplois et stimulant la consommation via les lignes de crédit sur